Maak een afspraak

8 mei 2020

George Orwell en opkomende markten- De gebruikelijke verdachten

Christofer Govaerts

Chief Strategist

Achtergrondmemo
Opkomende Markten opnieuw onder de aandacht – vrees voor nakende crisis

Schrijf je in op de nieuwsbrief

De laatste weken zien we opnieuw krantenkoppen verschijnen over de kwetsbaarheid van opkomende markten in de huidige ernstige globale recessie. Nochtans zijn er nog steeds voldoende analisten die een positieve kijk hebben op de opkomende markten (halfvol glas). Die is dan voornamelijk gestoeld op waarderingsmaatstaven en het feit dat opkomende landen er tegenwoordig beter voor staan, in vergelijking met andere crises zoals de Aziatische crisis (1997-1998). Ik zal trachten beknopt de aandacht te vestigen op wat relevant is in deze discussie en wat niet. Maar ik wil vooral focussen op de huidige spelregels, zeker met betrekking tot de opkomende markten.

Wat bedoelen we met ‘de gebruikelijke verdachten’? (The usual suspects)

Wanneer er een ernstige misdaad plaatsvindt (bv. roofoverval, ontvoering, moord), dan hebben we vaak de neiging om personen die zich vroeger reeds schuldig maakten aan eenzelfde vergrijp met de vinger te wijzen. Met financiële markten is het niet anders: eens een misdadiger, vaak voor lange tijd het etiket van recidivist. Anderzijds moet ook gezegd worden dat bepaalde landen ondertussen een staat van dienst hebben opgebouwd.

Heel vaak – niet altijd – zijn er wederkerende factoren die aan de basis liggen van een droom die uiteenspat. Een dubbel tekort (begroting/betalingsbalans), een chronisch inflatieprobleem, corrupte machtshebbers, een centrale bank die gehandboeid is door de president enz. Als kers op de taart eindigt het sprookje met een munt- en schuldencrisis. Het eindresultaat is dan dat de lokale bevolking telkens een pijnlijke prijs moet betalen, als het sluitstuk van een Shakespeare-drama.

De gebruikelijke verdachten van vandaag – Mevr. Watanabe geeft zich uit voor wisselagent

De afgelopen decenia hebben bepaalde landen zich bezondigd aan het fenomeen. Denk maar aan Venezuela, Argentinië, Brazilië, Turkije, Zuid-Afrika en Indonesië. Ook vandaag is het niet anders. De aanpak blijft grotendeels ongewijzigd in de populistische regimes, waarbij enkel de namen van de tirannen wijzigen, zij het aan uiterst linkse of rechtse zijde. Indien we vandaag een blik werpen op hoe de munten van bovenvermelde landen zich hebben gedragen de afgelopen maanden en jaren, komen we tot dezelfde conclusie.

De gebruikelijke verdachten van gisteren zijn vandaag nog steeds dezelfden. Opvallend is echter dat telkens de kleine beleggers gelokt worden naar beleggingen in deze risicovolle munten. De reden is eenvoudig: die munten bieden zeer hoge rentevoeten, die een mogelijk waardeverlies in de toekomst voldoende moeten compenseren. Zo luidt dus het verkoopverhaal. En dat is waar Mevr. Watanabe op de voorgrond verschijnt.

‘Mevr. Watanabe’ is een metafoor voor de kleine belegger die – geconfronteerd met een lage of 0% rentevergoeding aan het thuisfront – zijn heil zoekt in beleggingen in buitenlandse deviezenrekeningen. In het geval van de Japanse goede huisvrouw Watanabe is dit regime al langer van toepassing (sinds de grote Japanse beurscrash in 1991). Is dat nu echter een duurzame strategie die winstgevend is op lange termijn? Jammer genoeg is de empirische bewijsvoering niet in het voordeel van Mevr. Watanabe. En wat de populaire munten betreft - BRL (Brazilië), TRY (Turkije) en ZAR (Zuid-Afrika) - zijn de feiten recent ook niet om victorie te kraaien. De verliezen zijn groot, om niet te zeggen enorm.

Een voorbeeld ter verduidelijking: begin vorig decenium was de Braziliaanse Real zo gegeerd dat de wisselkoers in 2011 uitsteeg tot 1,5 voor 1 USD en 2,1 voor 1 EUR. Het Braziliaanse staatspapier gaf een rente van 12,5% op 5 en 10 jaar looptijd. Een belegger veronderstelde dat die vergoeding ruimschoots voldoende was om eventuele verliezen te compenseren. Wel, 5 jaar nadien in 2016 stond de munt tussen de 4,5 en 4,8 voor 1 EUR. Dus wanneer je de carry trade bespeelt als wisselagent, cave canem of wees op je hoede!

In zekere zin geldt dit verhaal tevens voor aandelenmarkten van opkomende markten. Wanneer je bijvoorbeeld naar de grafiek hieronder kijkt, zie je dat er heel wat volatiliteit was rond het gemiddelde van de afgelopen 10 jaar. Maar dat gemiddelde was ook exact het begin- en eindpunt van de beleggingsrit, met andere woorden 0% opbrengst bij een passieve beleggingsstrategie over een looptijd van 10 jaar (buy-and-hold).

Kwetsbaarheid en de link met de boerderij van George Orwell

Opkomende markten zijn zoals de naam het aangeeft ‘opkomend’ - niet matuur dus - en dat heeft belangrijke gevolgen. Kredietbeoordelaars zijn strenger (resulterend in hogere risicopremies) en ze worden als eerste bestraft wanneer het tij keert. Dat lijkt oneerlijk maar dura lex sed lex. Aanvullend houdt dat tevens in dat zelfs bij een gezond, fundamenteel sterk beleid, ze niet altijd bij machte zijn om eenzelfde crisisaanpak te ontwikkelen zoals mature landen in het Westen. Ook vandaag zien we hier legio voorbeelden. Wanneer de FED, ECB of BoJ grote interventies uitvoeren via QE (kwantitatieve versoepeling, geld drukken), worden de munten of rentevoeten van die landen niet bestraft, in tegendeel zelfs.

Wanneer opkomende markten dit soort aanpak trachten te kopiëren, botsen ze algauw op een muur. Neem bijvoorbeeld Hongarije. Het land stortte zich recent ook in het QE avontuur. Het duurde welgeteld één namiddag. Reden? De renteversoepeling gaf aanleiding tot kapitaalvlucht en een wisselkoers die onder zware druk kwam, waardoor de korte rente moest opgetrokken worden om buitenlandse beleggers niet het land uit te jagen. Dus qua beleidsruimte en mogelijkheden hebben opkomende landen een handicap. In theorie zouden ze dus nog beter moeten uitgerust zijn dan hun mature tegenhangers, maar dat vergt gigantische inspanningen. Ook India en het functioneren van zijn obligatiemarkt is daar een mooi recent voorbeeld van. Kortom: Alle dieren zijn gelijk, maar sommige wat meer dan andere.

Opkomende markten – de huidige valstrikken en uitdagingen

Opkomende markten hebben een lange weg afgelegd, met vallen en opstaan, en velen onder hen hebben belangrijke lessen getrokken. Het klopt dus wel dat bepaalde landen er vandaag beter voor staan dan pakweg 20 of 30 jaar geleden. Niettemin zijn de gebruikelijke verdachten nog steeds present en hebben ze zelfs een aanzienlijk gewicht in de opkomende markten-benchmarks. Maar zeer belangrijk: er is de kwestie van bedrijfsschulden, overheidsschulden en de manier van financiering. En daar schuilt vandaag een belangrijke achillespees.


Sinds 2015 focust de BIB (Bank voor Internationale Betalingen) op het feit dat de schuldenberg in opkomende landen exponentieel gestegen is sinds 2010. En het betreft dan schulden in USD, overheidsschulden, maar zeker ook bedrijfsschulden. Er is daarom niet veel verbeelding nodig om te begrijpen wat er morgen eventueel gebeurt indien de USD zijn rit opwaarts vandaag verderzet. Het IMF moet geherkapitaliseerd worden omdat de instelling 24/7 op volle toeren zal draaien. Ook vandaag zien we al tientallen landen een beroep doen op het IMF. Argentinië gaat de zoveelste fase van schuldherschikking tegemoet. Blijkbaar opteert het land nu voor een uitweg vergelijkbaar met Uruguay in 2003 en dat is een goede en realistische aanpak van het probleem. Maar dat is stof voor een andere berichtgeving.

Er wordt wel eens gezegd dat opkomende marktende de toekomst zijn, de landen van mañana. Daarmee wordt bedoeld dat zij voor altijd de landen van mañana zullen blijven. Om het verschil te maken in de toekomst zijn er dus zeker nog wat belangrijke hordes te nemen.


Christofer Govaerts
Senior strateeg
08/05/20

Blijf op de hoogte

Door in te schrijven op de newsletter van de bank worden uw persoonsgegevens verzameld door Bank Nagelmackers nv, verantwoordelijk voor de verwerking, met maatschappelijke zetel in de Sterrenkundelaan 23 te 1210 Brussel, ondernemingsnummer 0404.140.107. Tenzij u hier niet akkoord mee gaat, kunnen die gegevens verwerkt worden voor marketingdoeleinden op basis van de rechtmatige belangen van de bank (vrije ondernemerschap en direct marketing). Voor bijkomende informatie kunt u de Privacyverklaring van de bank raadplegen in alle kantoren van de bank of via nagelmackers.be/nl/privacy.

Om u die commerciële aanbiedingen via e-mail te kunnen doorsturen, heeft de bank ook uw voorafgaande toestemming nodig. Die toestemming is echter niet eindeloos geldig. U kunt ons steeds op de hoogte brengen wanneer u geen reclame meer wenst te ontvangen via e-mail, door u via e-mail uit te schrijven van onze marketinglijst.

Indien u uw toestemming niet geeft, ontvangt u geen commerciële aanbiedingen via e-mail voor de financiële producten en diensten die de bank commercialiseert.

Ik verklaar hierbij kennis genomen te hebben van het bovenstaande en geef de bank toestemming om mij haar commerciële aanbiedingen via e-mail te sturen.

Ik begrijp bovendien dat ik het recht heb om mij te verzetten tegen de verwerking van mijn persoonsgegevens voor direct marketingdoeleinden.

Wat is uw doelstelling? Praat erover met een Nagelmackers-adviseur. Samen stelt u een strategie op die u naadloos naar uw bestemming brengt.

Maak een afspraak